张明 | 谈谈数字货币

自2009年比特币（Bitcoin）诞生以来，数字货币的迅猛发展引起了全世界的广泛关注。 根据维基百科的定义，数字货币是指在数字计算机系统和互联网上进行管理、存储和交易的货币或相关资产。

Investopedia给出了数字货币的五个特征：第一，数字货币只以电子形式存在，因此只能通过电脑或手机获取； 第二，典型的数字货币不需要中介，因此通常是最便宜的货币交易方式。 第三，所有加密货币都是数字货币，但数字货币不限于加密货币； 四是数字货币的主要优势是可以方便价值转移，降低交易成本； 第五，数字货币的主要优点是： 缺点是价值波动大，容易被黑客攻击。

迄今为止央行的数字货币和比特币的区别，数字货币主要分为三类，一是以比特币为代表的加密货币； 另一种是以Libra或Diem为代表的稳定币（Stablecoin）； 三是中国央行数字货币（e-CNY）。 以中央银行数字货币（Central Bank Digital Currency，CBDC）为代表。

加密货币是指使用密码学原理来保护交易和控制单位创建的交换媒介。 比特币是最早也是最具代表性的加密货币。 比特币是世界上第一个使用密码算法和区块链技术创造的数字货币，可以说是引领时代潮流。 比特币具有以下典型特征：第一，比特币的发行不依赖任何国家机构，实现了货币发行的去中心化； 第二，比特币总量确定为2100万，生产速度也提前确定（更第三，比特币的所有权由私钥证明，比特币账号由数字地址组成，所以具有高度匿名性的特点；第四，比特币从产生到交易的全过程记录在主区区块链中，溯源性强。

与传统货币相比，比特币最大的特点是它由预设算法创造，总量恒定央行的数字货币和比特币的区别，不由特定国家的中央银行发行。 因此，任何国家都不能通过发行比特币来收取铸币税，也不能无限期发行比特币来换取真实的资源。 也就是说，从理论上讲，使用比特币可以避免通货膨胀和资产价格泡沫，从而保证币值不会被央行超发稀释。 正因如此，比特币近年来在金融市场受到投资者的强烈追捧，尤其是在全球流动性过剩的背景下。 自新冠疫情爆发以来，比特币价格一路飙升，迄今已两次突破每币6万美元。

然而，比特币也面临着以下三大挑战。 挑战之一是传统货币背靠政府征税能力的强大支持，即政府信用的背书。 比特币背后没有信用背书，其价值仅靠用户的信任维系。 一旦用户信心受损，比特币的价值就会大幅下跌。 第二个挑战是，比特币的数量不变会使比特币面临“特里芬困境”。 也就是说，总量固定的货币不能完全满足经济扩张的流动性需求，会导致经济面临通缩压力。 如果通过定期增加比特币的单位价值以响应经济增长来解决特里芬难题，这反过来又会定期为市场套利创造空间。 第三个挑战是，随着时间的推移，比特币的产生会越来越慢，需要消耗大量电力的特殊机器“挖矿”才能获得。 在全球重视碳减排的背景下，获取比特币的“挖矿”行为也遇到了越来越大的压力。

正是因为存在以上特点，比特币的价格才会出现大幅波动，导致比特币至今难以成为一种价值衡量标准和交易媒介。 反而成为一种价格波动巨大、投资者风险偏好极高的风险资产。 . 由此看来，比特币在本质上很难被视为真正的货币（真正的货币具有价值衡量、交易媒介和存储方式三种功能），而是一种具有高度投机性的另类金融资产。

稳定币是一种由储备资产支持的数字货币，有助于维持价格稳定。 最具代表性的稳定币是美国Facebook提出的稳定币计划。 第一代叫Libra，第二代叫Diem。 这两代稳定币最大的不同在于Libra的发行是基于一系列由货币组成的资产（最重要的货币是美元），而Diem是基于美元资产发行的货币。

Diem最大的特点在于，一方面，这种货币是由像Facebook这样的跨国互联网平台发行的，有丰富的应用场景支持，易于突破国界，广泛流通； 储备资产的支持，使其信用与美元的信用挂钩，有助于保持币值的稳定，更容易被交易各方所接受。

顾名思义，央行数字货币是指特定国家中央银行发行的数字货币。 这种货币使用电子货币代替纸币，所以数字货币和现有货币的价值是一一对应的。 央行数字货币的最大特点之一是可以由央行直接创制并发行给企业或家庭，而无需借助商业银行系统作为媒介。 从这个意义上说，央行数字货币在一定程度上类似于国债，只不过国债是一国财政部发行的债务，而央行数字货币是中央银行发行的债务。 央行可以通过定向发行数字货币来实现结构性政策目标（比如帮助中小企业或中低收入家庭）。 从这个角度看，数字货币的定向发行与财政政策性转移支付具有很强的相似性。 不难看出，数字货币可能在一定程度上混淆了央行与金融的界限。

目前，中国人民银行数字货币的发展在世界上是比较先进的。 但中国央行数字货币仍采用传统的两级发行方式，即中央银行向商业银行发行数字货币，商业银行再以多种方式向家庭或企业发放数字货币。 另外，目前中国人民银行发行的数字货币只是现金（M0）的替代品，不具备造币功能。 它是一种零售数字货币，而不是批发数字货币。 也就是说，在各种可能的央行数字货币形式中，中国数字货币选择了最不激进的道路。

如何比较加密货币、稳定币和央行数字货币这三种最典型的数字货币？ 笔者认为，就创意而言，加密货币是一种颠覆性的货币创新，央行数字货币是最温和的货币创新，稳定币的创新程度介于两者之间。 但从路径依赖和网络外部性的角度来看，央行数字货币也是最容易被各行各业接受的数字货币形式，而比特币至今还没有真正具备货币的功能。 稳定币一旦投入使用，由于其强大的价值稳定性和私有互联网平台的场景支持，其使用前景其实还是相当可观的。

目前，世界主要国家也处于数字货币竞争的浪潮中。 中国央行数字货币可以说是领先了一步。 但值得注意的是，一国货币的国际化程度仍然取决于该国的经济规模和发展水平，金融市场提供产品的深度、广度和流动性，以及一国在危机爆发后的调整能力。出去。 货币形式从纸币到数字货币的转变并不一定会导致人民币国际化的显着加速。 此外，还需要注意的是，一旦美国政府批准Diem发行计划，美元现有强势与Facebook丰富的跨国应用场景叠加，可能会显着强化美元的储备货币地位。 也就是说，全球数字货币竞争才刚刚开始，央行数字货币的国际化任重道远。

注：如果读者对数字货币更详细的技术分析感兴趣，请关注我和我的学生杨晓晨合作的数字货币三部曲。

杨晓晨、张明（2014）：“比特币：运行原理、典型特征和前景”，《金融评论》，第1期，38-53页。

杨晓晨、张明（2019）：“Libra：概念基础、潜在影响以及与中国版数字货币的比较”，《金融评论》，第 4 期，58-70 页。

杨晓晨、张明（2021）：“数字人民币：技术分析、能力边界和影响展望”，工作论文。